Depotvorschlag: Müllaktie
4. Mai 2019 - Michael K. in Allgemein | 4 Kommentare
Hallo, mit Verweis auf den Podcast unter „Quartalsberichte und der Müll“ schlage ich die US-amerikanische Firma WASTE MANAGEMENT (WKN: 893579) zur Prüfung für das Wahre Werte Depot vor. – Müll fällt immer an, bei den US-Amerikanern fällt traditionell immer sehr viel Müll an. Das geschäft scheint somit krisensicher zu sein. – Waste Management betreibt Deponien und Recyclinganlagen, besitzt eine Müllwagenflotte – als größter Abfallentsorger der USA verfügt Waste Management über eine Marktmacht – Webseite: https://www.wm.com/us – Blackrock und die Bill Gates Stiftung sind investiert – Der Langzeitchart der Aktie zeigt nach oben. In der Finanzkrise 2008 kam es auch hier zu einem Rücksetzer, welcher allerdings < 50% des Kurses ausgemacht hat – Das KGV liegt aktuell bei ca 24, die Dividendenrendite bei knapp 2%. Es werden weniger als 50% der Gewinne als Dividende ausgeschüttet. Demnach ist Platz für die kontinuierlich steigende Quartalsdividende.
Contra: „Sell in May and go away“?
Ich würde Waste Management derzeit nur auf die Warteliste fürs wahre-werte-depot.de nehmen wegen der sehr hohen Bewertung.
Der Chart zeigt einen intakten langfristigen Aufwärtstrend, sieht aber für meinen Geschmack etwas überhitzt aus. Defensives Geschäftsmodell (Marktführer Abfallentsorgung in USA) mit ansprechender Kapitalrendite von c10% und hoher Auschüttungsquote (Dividende und Aktienrückkäufe machten in 2018 90% vom verfügbaren Zahlungsüberschuss FCF aus). Zwar deutlich höhere Margen und Wachstumsraten als der Branchenzweite, Republic Services inc (NYSE RSG) aber auch höhere Risiken, da über Zukäufe gewachsen. Zwar sind seit 1999 keine grossen Probleme mehr aufgetreten, aber grundsätzlich sollte man sich der Risiken bewusst sein (Umwelt; Reglierungsänderung; Bilanzierung & Anreize bei Übernahmen). Insofern kein perfekter Wahrer Wert.
Aber sind wir WW-Fundamentalisten oder WW-Realos? 29% Eigenkapital-, 10% Gesamtkapitalrendite, hohe Ausschüttung und sicher absehbares Wachstum trösten über Einiges hinweg. Ich schlage deshalb eine Portfolioaufnahme vor, sobald auch eine attraktive Bewertung hinzu kommt.
• Defensives Geschäftsmodell mit ansprechender Rendite Führendes Abfallentsorgungsunternehmen in Nordamerika. Zudem Gasgewinnung aus Deponien. Das bedeutet stabile Umsätze vergleichbar zu Energie- oder Wasserversorgern, allerdings auch niedriges Wachstum (2018 Umsatz+5%, operatives Ergebnis +2%). Ansprechende Renditen von 29% auf das Eigenkapital (nach Steuern) und 10% auf das eingesetzte Kapital (operatives Ergebnis nach Steuern) belegen strukturelle und operative Stärken des fokussierten Marktführers.
• Am Investorentag am 30 Mal 2019 wurden “langfristig durchschnittliche Wachstumsziele 2019-21” von 4-6% im Umsatz und 5-7% im adjustierten EBITDA genannt.
• Substanzwert mit kleinen Fehlern WM ist historisch durch viele Übernahmen gewachsen, was sich in einer hohen Goodwillposition von USD 6,5 Mrd. widerspiegelt. Zum Vergleich: das Eigenkapital liegt niedriger bei UD 6,4 Mrd., das operative gebundene Kapital bei USD 16,8 Mrd. und der Umsatz bei USD 14,9 Mrd (alle Zahlen Jahresende 2018). In diesem Jahrtausend ist wohl alles gut gegangen, was auch für das laufende Übernahmeprojekt zuversichtlich stimmt. Allerdings gab es in 1999-2000 starke Verwerfungen (Bilanz, Vorstand).
• Positive dagegen ist der Vertragsbestand für Entsorgung und die Kostenvorteile aus der regionalen Konzentration (siehe Landkartenbilder aus der Präsentation zur Übernahme, bzw #12 und #13 vom Investorentag). Das sind geschäftliche Vorteile, die die Goodwillposition rechtfertigen – und das hohe Kapitalrenditeniveau als nachhaltig erscheinen lassen.
• Der letzte Quartalsbericht nennt eine Rückstellung von USD 233 Mio. für Prozessrisiken, weist allerdings darauf hin, dass die Risiken auch um USD140m höher ausfallen könnten. Bisher sind die Risiken im Vergleich zum Unternemenswert sehr klein (<1%).
• Für Entsorger sind Risiken aus Umweltschäden und Schadensersatzforderungen typisch. Möglicherweise verschärft sich die Umweltgesetzgebung (realistisch wohl erst nach einem US Regierungswechsel 2020/21). Die von WM verfolgte Übernahmepolitik bedeut zusätzliche Gefahr aus verdeckten Risiken. Sieht zwar derzeit insgesamt unproblematisch aus, ist aber letztlich nicht wirklich abschätzbar. •
• Am 15 April 2019 wurde die Übernahme von Advanced Disposal für USD 4.9 Mrd. (Einschliesslich USD 1,4 Mrd. Nettoschulden) angekündigt. Das Closing soll bis Q1/2020 erfolgen. Das Management stellt eine Finanzierung innerhalb bestehender Rahmenvereinbahrungen (2,75-3,0x EBITDA) in Aussicht. Der Kaufpreis macht rund 10% von der Marktkapitalisierung und 9% vom Unternehmenswert aus. Das zugekaufte Umsatzvolumen macht rund 11% vom Konzernumsatz 2018 und bedeutet zusammen mit starker Inlandsnachfrage aus dem Baubereich ein absehbar fortgesetztes Wachstum.
• Ein Marktführer sollte eigentlich seine inländischen Wettbewerber und Übernahmeziele genau kennen. Aber auch wenn es gut geht, ist eine Wette auf eine erfolgreiche Übernahme eigentlich kein WW Thema sondern was für Hedgefonds (merger arbitrage).
• Niedrige Fremdverschuldung (unter 55% BS): Bisher erfüllt 44% (2018: Schulden USD 10,0 Mrd., Blanzsumme USD 22,7 Mrd.).
• Stabilität ggü Marktschocks: Müll muss immer weg. WM ist noch ganz gut durch Finanzkrise gekommen (Chart 2007-2008-2009). Achtung EUR-USD-Wechselkursrisiko oder -chance. Sofern der EUR vor dem USD baden geht, und der USD konvertibel bleibt, ist WM ein sicherer Hafen.
• sehr hohe Bewertung: Bewertung, KGV 26, Kurs-Buchwert 7,6. Unternehmenswert 3,8x Umsatz, 28x verfügbarer operativer Zahlungsüberschuss. Anders betrachtet: es werden nur c3-4% Rendite auf den Unternehmenswert zu Marktwerten erzielt (adj FCF zu EV). Die Dividendenrendite beträgt 1,8%. Im Vergleich dazu erzielen 10 jährige US Staatsanleihen 2,1%. Damit werden die Risiken nicht angessen vergütet.
• Technische Analyse (Chart): Nach der Unternehmenskrise 1999-2001 startet ein nachhaltiger Aufwärtstrend. Im letzten Jahr deutliche Outperformance zu S&P500 aber auch absolut. Insbesondere seit der Übernahme Ankündigung und Handelskrieg als defensiver Wert in diesen Jar besonders stark gestiegen.
• Angesichts der im Gegensatz zu den Kursanstiegen doch eher bescheidenen Wachstumsraten des Unternehmens drängt sich das Bild einer Überhitzungsgefahr auf.
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Ganz herzlichen Dank, lieber Albrecht, für die ausführliche Analyse.
Wenn ich Dich richtig verstehe, besteht das gesamte Eigenkapital aus imaginären Werten übernommener Firmen. Damit ist Waste Management echter Müll und nicht für unser Depot geeignet.
Auch von meiner Seite ein großes Dankeschön für die ausführlichen Informationen und Einschätzungen. Davon lebt das hiesige Forum.
Das Thema Eigenkapitalquote ist essentiell wichtig, wie wir bei Kraft Heinz sehen konnten. Während bei KH jedoch Markenwerte reduziert werden mussten, die nicht mehr „hipp“ sind, sollten übernommene Firmen im Müllsektor realistischer bewertet sein als die Kraft Heinz Marken. Trotzdem ist mir WM ebenfalls zu teuer derzeit.
Das WWD schreibt meist eine EK-Quote von 50% vor. Trotzdem wurde Fiserv aufgenommen mit einer EK-Quote von 26% laut Daten Comdirect…wann werden diesbzgl Ausnahmen von den WWD-Vorgaben gemacht?
Klar machen wir Ausnahmen. Wenn aber darüber hinaus das GESAMTE Eigenkapital auf nichts anderem als Firmenwerten beruht, muss man m.E. nochmal draufschauen.